Finans piyasalarında krizlerin en tehlikeli tarafı yalnızca para kaybettirmeleri değildir. Asıl tehlike güven kaybıdır.
Çünkü para kaybeden yatırımcı zararını zaman içinde telafi edebilir. Fakat yatırımcı, parasını emanet ettiği sistemin kurallarına olan güvenini kaybederse o güveni yeniden oluşturmak çok daha uzun zaman alır. Piyasa da bu sürede ciddi darbe alır.
Fon meselesinde şimdi tam da bu aşamaya geliyoruz.
Pazartesi günü bu köşede paranın nerede olduğunu, hangi kanallardan çıkmış olabileceğini ve yurtdışına taşınıp taşınmadığını sorguladık. Bu sorular hâlâ önemli. Hatta tasfiye sürecinin sağlıklı işlemesi ve yatırımcıların hak ettikleri paraya ulaşabilmesi açısından kritik.
Fakat bugün elimizde bu konuda yeni bir bilgi yok.
Daha doğrusu soruşturmanın ulaştığı mesafe, yeni bir yazıyı yalnızca “para nerede?” sorusu üzerine kuracak kadar ilerlemiş değil.
O halde başka bir soruya geçmenin zamanı geldi: Bu krizden nasıl bir sermaye piyasası düzeni çıkacak?
Ankara'dan gelen en önemli mesaj
Cumhurbaşkanı Recep Tayyip Erdoğan'ın başkanlığında dün Ankara'da yapılan Ekonomi Eşgüdüm Toplantısı bu açıdan önemliydi.
Toplantının ardından tasfiye sürecinin genel koordinasyonu için Cumhurbaşkanı Yardımcısı Cevdet Yılmaz başkanlığında bir Fon Koordinasyon Kurulu oluşturuldu.
Devlet Denetleme Kurulu da son dönemdeki yatırım fonu işlemlerine ilişkin inceleme ve denetim sürecini başlattı.
SPK ise tasfiye kapsamındaki fonlarda, mal varlığı ve likidite durumuna göre hak sahipliği mutabakatı tamamlanan yatırımcılara ödeme yapılmasına ilişkin yol haritasını sundu. Açıklamada yatırımcı haklarının korunması ve ödemelerin adil, sağlıklı ve mümkün olan en kısa sürede yapılmasının öncelik olduğu vurgulandı.
Bunların hepsi önemli.
Fakat bana göre toplantının en önemli cümlesi başka yerdeydi.
Benzer durumların tekrar yaşanmaması için sermaye piyasalarının işleyişini ve denetim mekanizmalarını güçlendirecek ilave idari ve hukuki düzenlemelerin hayata geçirileceği açıklandı.
İşte asıl hikâye burada başlıyor.
Çünkü fon krizinden çıkış yalnızca bugünkü yatırımcının parasını kurtarmakla tamamlanmış olmayacak.
Yatırımcıya yeniden “Bu piyasada paranızı güven içinde tutabilirsiniz” denilebilmesi gerekiyor.
Tasfiye bugünü, yeni düzen yarını kurtaracak
SPK'nın tasfiye süresini üç aydan altı aya çıkarmasının temel gerekçesi de fon portföylerinin piyasa koşullarına mümkün olduğunca uygun fiyatlardan satılabilmesine imkân sağlamak. SPK, altı aylık sürenin mutlaka sonuna kadar kullanılacağı anlamına gelmediğini de belirtiyor.
Bu düzenleme bugünkü yangının daha fazla büyümesini önlemeye yönelik.
Ama yangın söndürüldüğünde binanın aynı şekilde kullanılmaya devam edip edemeyeceği ayrı bir mesele.
Fon krizinin ortaya çıkardığı sorunlar yalnızca tasfiye süresiyle sınırlı değil.
Fonların nasıl değerlediği, portföy şirketlerinin sermaye yapısı, ilişkili taraf işlemleri, fonlarla şirketler arasındaki para ve menfaat ilişkileri, düşük halka açıklık oranına sahip hisselerde fiyat oluşumu, fon yöneticilerinin sorumluluğu, bağımsız denetim ve gözetim, yatırımcıya açıklanan bilgi ile gerçek portföy arasındaki fark olup olmadığı da önemli.
Bunların tamamının yeniden ele alınması gerekiyor.
Üstelik SPK'nın daha 28 Ağustos'ta yaptığı rehber değişikliğinin arka planı da bu sorunun yeni olmadığını gösteriyor. Kurul, 2025'in son çeyreğinde bazı serbest ve para piyasası fonlarının düşük fiili dolaşım oranına sahip hisselerde ekonomik ve temel finansal büyüklüklerle açıklanamayacak fiyat hareketlerine yol açtığını tespit ettiğini açıklamıştı.
Yeni rehberin temel amacı yatırımcı tasarruflarının korunması, fonlar üzerinden manipülasyon imkânının sınırlandırılması ve şeffaflığın artırılması olmalı.
Kriz patladı, taşlar yerinden oynadı ama sıfırdan da başlanmıyoruz. Şimdi mesele, mevcudun yeterli olup olmadığının görülmesi ve gerekiyorsa çok daha kapsamlı bir mimarinin kurulması.
Türkiye bunu daha önce yaptı
Burada Türkiye'nin finansal kriz geçmişi önemli bir hatırlatma yapıyor.
2001 krizinden sonra Türkiye yalnızca batık bankaları tasfiye etmekle yetinmedi.
Bankacılık sisteminin parçalı ve dağınık denetim yapısı değiştirildi. BDDK'nın bağımsız düzenleyici ve denetleyici kurum olarak kuruluş süreci hızlandırıldı. 2001 krizi sonrasında kapsamlı bir bankacılık yeniden yapılandırma programı uygulandı. TMSF 2003 yılında BDDK'dan ayrılarak özerk statüye kavuştu. Ardından 5411 sayılı Bankacılık Kanunu ile daha sistematik ve kapsamlı bir hukuki çerçeve oluşturuldu.
Başka bir ifadeyle 2001 krizinin cevabı yalnızca “zararı karşılayalım” olmadı. “Bir daha aynı kriz yaşanmasın” diye sistem değiştirildi.
Bugün fon piyasasının ihtiyacı da buna benziyor.
Fon piyasasında yeni mimari kurulabilir
Türkiye'de yatırım fonları son yıllarda olağanüstü büyüdü.
Kriz öncesinde fonların toplam hacmi 11 trilyon TL ve yatırımcı sayısı 6 milyona ulaşmıştı. Bu hacimle birlikte yatırım fonlarının tasarruf araçları içindeki yeri de TL mevduat, altın ve dövizden sonra dördüncü sıraya yükselmişti.
Milyonlarca yatırımcı, fonları yalnızca profesyonel yatırımcıların kullandığı karmaşık finansal araçlar olmaktan çıkardı. Fonlar artık geniş bir tasarruf kitlesinin yatırım aracına dönüştü.
Dolayısıyla eski ölçeğe göre hazırlanmış kuralların yeni ölçeği taşıyıp taşımadığı sorusu artık ertelenemez.
Özellikle “nitelikli yatırımcı” kavramından fonların değerlemesine, portföy yöneticilerinin sorumluluğundan ilişkili taraf işlemlerine kadar pek çok alanın yeniden değerlendirilmesi gerekiyor.
Burada yeni düzenlemenin yalnızca daha fazla yasak getirmesi de yeterli olmayabilir.
Bir fiyat olağandışı hareket ettiğinde sistem bunu işlem olduktan sonra mı görüyor, yoksa daha gerçekleşmeden alarm üretebiliyor mu?
İşte yeni düzenlemenin cevaplaması gereken sorular bunlar.
Paranın izi de yeni sistemin parçası
Bütün bunlar yapılırken paranın izi elbette sürülmeli. Bu çerçevede zaten yargı devrede.
Çünkü tasfiye edilen fonların gerçek varlığı ile yatırımcının hak ettiği para arasındaki farkın nereden doğduğunu bilmeden yeni sistem kurulamaz.
Fonlardan çıkan paranın hangi hesaplara gittiği, hangi işlemlerden geçtiği, yurtdışına transfer olup olmadığı ve varsa başka finansal araçlara aktarılıp aktarılmadığı soruşturmanın önemli başlıkları arasında olmalı.
Ancak burada henüz kesinleşmiş bilgilerle piyasadaki iddiaları birbirinden ayırmak gerekiyor.
Yurtdışına para çıkarıldığı veya kripto varlıklara aktarıldığı yönündeki iddialar kanıtlanmadığı sürece bunları gerçekmiş gibi yazmak doğru olmaz.
Ama araştırılmaları gerektiği gerçeğini de değiştirmez.
Çünkü paranın izini sürmek yalnızca bugünkü yatırımcının parasını bulmak için değil, yarının düzenlemesindeki boşlukları görmek için de gereklidir.
Krizden çıkışın ölçüsü para değil, güven olacak
Şimdi önümüzde üç ayrı süreç var.
İlk ikisi bugünkü krizi çözer.
Üçüncüsü ise yarının piyasasını kurtarır.
Bu nedenle dünkü Ankara toplantısını yalnızca “fon yatırımcılarının parasını ne zaman alacağı” açısından okumamak gerekiyor. Asıl mesele çok daha büyük.
Türkiye fon piyasasında bir güven krizini yeni bir güven mimarisine çevirebilecek mi?
Bunun cevabı kurulan Fon Koordinasyon Kurulu'nun ne kadar hızlı çalıştığından, SPK'nın ödeme yol haritasının ne kadar şeffaf uygulanacağından ve en önemlisi açıklanan “ilave idari ve hukuki düzenlemelerin” ne kadar kapsamlı olacağından geçiyor.
Çünkü finans piyasalarında güven bir kez sarsıldığında yalnızca kaybolan parayı yerine koymak yetmez. Kurallara olan inancı da yeniden inşa etmek gerekir. 2001 sonrasında Türkiye bunu bankacılık sektöründe yaptı.
Şimdi sıra sermaye piyasalarında. Fon krizi belki de Türkiye'nin fon piyasası için bir son değil, yeni bir başlangıç olabilir.